塾長です。
7月27日、FOMC終了後、債券王ジェフリー・ガンドラックがCNBCに出演したので、その内容をご紹介（まとめ、データ、ほぼ全訳）；
まずは個人的なまとめ：
- FEDはタカ派から転換した。FFレートは（市場が織り込んでいる3.5%弱ではなく）２年債が示している３％で打ち止めとなる。それは株、債券高を示唆する。
- その前提は、CPIの連続的低下。今年中に５、６％台？
- QTが本格化するので、ボラは高くなる。ストレートには上昇しない。
- 量的緩和（money printing）は金融市場だけでなく、社会的・政治的問題を引き起こすので、二度とやらないためにも、金融引締め過ぎ→経済急減速／厳しいリセッション入り→量的緩和、の連鎖を断ち切って欲しい（願望）。マイルドなリセッションが望ましい。
- FEDがタカ派姿勢から転換したと言う前提において、中庸なリスクのある債権に機会がある。DXYが105を切ったら、新興国市場を検討すべき。
FEDがタカ派から中立気味に転換したというのは、事実というより、彼の願望が入ってる感じはしますネ。
そして、その前提となるインフレ率／CPIですが、彼は今後連続的に下がるだろうと予測している。しかし、5月（6月だったかも）のCPIが出た時に、ピークを付けたと（間違って）予測をしていたので、彼の予想が当たるとは限らない。例えば、８月、９月と、インフレ率が７～８％台であれば、FEDもタカ派にならざるを得ないでしょう。そうなれば、債券も株も売られるはず。
CPIとDXYが重要なので、その辺りのデータを貼っておきます。
一番気になるのは過去２年で40%上昇した住宅価格だが、CPIへの反映がtimelyに行われないということで、今後も（CPIの要素としては）上昇し続けるらしい。
次に大きな要素の自動車価格。中古車価格はどうかというと、高止まり：
消費者として高止まりは困るかも知れないが、今FEDが注目しているのはCPI（もしくはPCE）の月次変化。なので、横ばいなのは、FEDが中立的になる（積極的な利上げを控える）根拠にはなる。
ガソリン価格も一時よりは下がっている：
一方、7月のバケーションシーズン、航空機、ホテルの値段が大幅上昇したらしいので、油断はできない。
さて、DXYはこちら。この勢いで行けば105はすぐに下回りそうな感じがしますが？（為替はさっぱり分からない）
最後にインタビューほぼ全訳：
パウエル会見は良かった。これまでで最高だったと言って良い。センチメントが変わった。株だけでなく、債券も好転した。6月のhigh yield bond market, merging marketは酷いものだった。それが、特に社債において大きく改善した。今後６ー１２か月でみれば、一部の債券市場や、リスクの高い株において、好リターンが期待できる。
重要なのはforward guidanceを出さなかったことだ。これまでguidanceを誤ってきたために、FEDの信頼が失われた。「毎回のFOMCミーティングで（meeting by meeting）」と言っていたのが良かった。
今回の市場の上昇は、5月・6月のとは違うだろう。前回出演時「2%利上げして、打ち止めにしよう」と言った。パウエルが「利上げの影響は遅れて出てくる」と言ったように、３か月以内に２％弱利上げしたら、待つべきだ。次回FOMCまで８週間あるのは良い事だろう。
一つ人々が話していない大切な事は、貨幣の増加（量的緩和、money printing）がいかにインフレに寄与したか、だ。FEDは大きな経済減速を避けたいはずだ。経済減速が大きくなるほど、次の量的緩和は大きくなるのだ。今回パウエルから聞けて良かったのは、中立金利2.5%、債券市場がパスしている。私がこれまで行ってきたように、FEDは２年債金利に従うべきである。この６週間で、２年債は0.5%金利が下がり、FEDは1.5%金利を上げた。２％分の差が埋まった。これでFEDは出遅れていない（FED is no longer behind the curve）。FEDも市場もこれを理解していると思う。FEDの信頼が完全に回復したとは言えないが、上向いている。
長期的にみてvaluationは良い。Indexファンドに機会はない。CCC社債などは10%程度、securetized marketでは現実的な１１，１２％の利回り。もし中庸なリセッションになったとしても、良い利回りだと思う。
今日パウエルはマイルドなリセッションを認めた。それは全ての金融市場にとって最適な結果だ。今年中に４％には戻らないだろう。来年２％台にもならないだろう。しかし、コモディティ価格は落ち着いており、連続的にCPIが下がっていくだろう。厳しい（sever）リセッションは避けられるのではないか。
５月FOMC直前と今の市場を比べると、ほぼ変わっていないのは興味深い。２％利上げをうまく受け止めた。現在、市場は１％弱の追加利上げを織り込んでいるが、そうならない事を望む。（FFレートは）３％になると思う。
前回出演した時、長期債（long end of the bond market）に機会があると言った。その通りになったが、今はそれほど魅力的ではない。値段が上がってしまったし、FEDがこれ以上大きな利上げをしなさそうだから。
市場はまだQTを織り込んでいないかも知れない。6月にバランスシートを縮小するはずだったが、進捗は予定よりとても遅い。これから本格化する。逆風になる。ボラを高くする。しかし、今の債券市場には１０％、１５％のリターンが見込める部分がある。
様々な可能性が考えられるが、FEDは今年末時点FレートをF３％にするだろう。CPIが連続的に下がれば。９月、１１月のFOMCのどちらかで、利上げをしないで欲しい。既に上げた金利がどう作用するか、QTがどう作用するかを見極めて欲しい。（金利上昇は）終了に近づいている。イールドカーブはパンケーキのようにフラットだ。私が真の金利と呼ぶ２年債は３％を切った。イールドカーブの姿は3.5%だと言っているが、私はそこまで行くとは思っていない。
パウエルが「経済環境が悪くなったら利上げをやめるのか？」といった仮定の質問に答えなかったのは、正しいと思う。今までそれで失敗してきた。誰もこの経済減速がどのようなものになるか分からない。一部の経済は既に減速している。住宅市場など。消費者需要も減速するだろう。今は普通の経済では予測不可能な状態だ。量的緩和が2022年になってdislocationを引き起こしている。二度と量的緩和が解決策だと考えるべきではない。それが全ての問題の根源だ。私が問題と言っているは、社会的問題、インフレ、格差、政治の全てだ。カネを刷るのをやめなければならない。これから経済は悪くなるだろう。しかし、このままドアを開けておけば、政治家は経済刺激策を出し、インフレが再燃する。
私は経済の墜落（crash-landing）は避けられると思う。soft-ish landingがベストケースだ。パウエルが理解しているだろう。まだ市場にはdislocationがあるが、私は１年前より確信が持てている。
リスクを嫌う債券投資者には、credit marketの中央付近に機会がある。securitized credit もしくはhigh yield のBB、Bあたり。マイルドなリセッション下では、値段は上下するし損失も出るだろうが、クーポンを取るだけで１０ー１２％だ。今の金利差は、歴史的に言って、元本を棄損するレベルにない。ライフルで正確に狙い撃つのは難しいかも知れないが、high yield market、bank loan marketの中で、そこそこリスクのあるファンドが良いだろう。まずは年初来12%下げているファンドを探してみてはどうか。良いスタートになると思う（笑）。income funds, premium income fundsを見てみれば、大きく下げて、安定化しているのが分かるだろう。それらは、FEDが今のアプローチをとるなら、ベネフィットを受ける。
emerging marketはまだ買っていない。我々はemerging bondをアンダーウェイトしている。emerging stockは酷い落ち込みようだ。私は落ちるナイフを掴みたくない。バリュエーションの観点では、良い。しかし、（それらを買うには）ドルが下がる必要がある。投資家へのアドバイスは、DXY Indexが105になるかを見ておくこと。105を下回れば、emerging marketを検討すべき。
